本文摘要：核心观点中国铝材消费升级渐入佳境，交运、纸盒铝材将大放异彩。铝合金密度较低、强度近超强钢材，具备良好的比强度，且耐腐蚀、不易成形、可焊、可展开各种表面处置，是绝佳的轻量化结构材料，在交运、建筑、电子、电力等领域应用于普遍。与西方成熟期经济体的铝消费结构比起，中国在交运（汽车、轨交、航空、船舶）和纸盒领域的消费占到比提高空间极大。 目前，中国正在转入铝消费结构升级的关键阶段，交运、纸盒领域将步入强大的市场需求增长速度。

核心观点中国铝材消费升级渐入佳境，交运、纸盒铝材将大放异彩。铝合金密度较低、强度近超强钢材，具备良好的比强度，且耐腐蚀、不易成形、可焊、可展开各种表面处置，是绝佳的轻量化结构材料，在交运、建筑、电子、电力等领域应用于普遍。与西方成熟期经济体的铝消费结构比起，中国在交运（汽车、轨交、航空、船舶）和纸盒领域的消费占到比提高空间极大。

目前，中国正在转入铝消费结构升级的关键阶段，交运、纸盒领域将步入强大的市场需求增长速度。中国铝材产量增长速度系统性上升，龙头企业迎合消费升级大潮，强者恒强劲。

中国铝材产量在经历了年均20%左右CAGR的高速快速增长之后，增长速度系统性上升，但仍低于全球平均水平。2014年以来，中国铝加工行业固定资产投资增长速度上升，但交运、纸盒等细分领域铝板带箔的追加投资却明显减少，迎合消费升级大潮、布局这些领域的龙头企业将强者恒强劲，市占率提高。参照海外企业的变迁背景，国内铝加工行业将步入三大变革。

一是出局领先生产能力、龙头企业市占率提高，逐步形成若干家具备国际一流水平的大型综合性铝加工企业；二是迎合产品结构升级趋势，追加生产能力直指中高端市场；三是技术创新沦为龙头企业核心竞争力，发展模式于是以渐渐从产量快速增长型向质量效益型，进而向技术创新型改变，产品附加值持续提升。追溯铝加工白马亚太科技上市以来的股价展现出，探索铝加工企业投资的五大规律。

亚太科技是国内仪器汽车铝断裂材白马，公司主要向汽车零部件生产商获取水箱管、空调管、棒材、制动器系统用铝型材等铝合金材料。IPO募投项目投产后，公司顺利演译了教科书式的铝加工融资扩产、投产初期业绩承压、投产后期业绩流畅获释的过程。融合亚太科技上市以来的业绩和估值变化，我们总结出有铝加工白马投资的五大规律。

一是铝加工公司股价下跌核心源于业绩的提高；二是提高业绩关键在于销量快速增长与吨铝加工利润；三是其股价展现出某种程度不存在戴维斯双击；四是扩产项目公告初期对估值有可能不存在提高；五是一个成熟期铝加工项目的投产周期一般来说在5年以上，业绩增长期较长。解读五大规律，掌控铝加工企业投资节奏。

我们指出，铝加工板块的投资节奏在于自由选择扩产合乎产业趋势、生产能力增长速度可期、下游订单给定完善的公司，并于扩产项目爬坡至盈亏平衡点附近重点注目，享用公司业绩与估值戴维斯双击带给的收益。五大维度要求铝加工企业投资价值。

一是扩产规划增长速度，二是生产能力爬坡工程进度，三是扩产方向否合乎产业趋势，四是订单给定否完善，五是估值水平否合理。依循较为，我们指出，南山铝业与利源精制不具备较好的产品结构，明泰铝业不具备产品结构边际提高的较小动能；利源精制与明泰铝业扩产规划增长速度较慢；明泰铝业与南山铝业生产能力爬坡工程进度与订单给定较好；明泰铝业与亚太科技估值正处于历史低位。

建议注目铝加工板块投资机会。铝加工细分领域的强大市场需求增长速度、龙头企业强者恒强劲的背景为行业白马的茁壮奠下了坚实基础。

建议重点注目明泰铝业、亚太科技、南山铝业、利源精制以及银邦股份，并持续追踪各家公司生产能力爬坡工程进度及订单给定情况，推崇动态变化中的超强预期因素。风险提醒：1）铝材市场需求低迷，订单高于预期；2）公司扩产工程进度高于预期。1. 中国铝材消费：结构升级渐入佳境1.1. 中国铝材消费：结构升级渐入佳境铝合金是绝佳的轻量化结构材料。铝合金密度较低、强度近超强钢材，具备良好的比强度；而且耐腐蚀、不易成形、可焊、可展开各种表面处置，在交运、建筑、电子电力等领域应用于普遍，更进一步替代铜、钢、木的前景非常广阔。

从消费结构看，铝加工的主力增长极正在由建筑用铝向交通运输、纸盒等工业用铝切换，结构升级正在展开。上一轮周期中国房地产业快速增长快速增长以及节约能源、环保标准的提升，使得美观、轻质的铝合金在铝门窗、幕墙和装饰材料领域的应用于大量减少，建筑用铝沦为铝材的消费主流。

而目前，随着房地产的高光时代过去，以及国内节能环保、高端装备制造业的蓬勃发展，铝加工行业正在经历一场从建筑用铝向工业型材的转型。与西方成熟期经济体的铝消费结构比起，中国在交通运输领域（汽车、轨交、航空、船舶）和纸盒领域的消费占到比提高空间最为辽阔，这将强大驱动高端铝板带箔市场需求。以产量占到比仅次于的铝型材为事例，结构升级的趋势非常明显建筑型材在上轮周期高歌猛进之后，近年来工业型材沦为快速增长主力。

2003～2007年国内建筑行业迅猛发展给铝型材带给了极大机会，建筑市场需求一度占到铝断裂材消费量70%以上。随着各种合金、品种、规格和高精度、简单的实心和空心铝合金型材在交运、电子电器、石化、汽车部门渐渐获得广泛应用，工业断裂材产量也快速增长。汽车轻量化和工业型材高端化沦为两大主要潮流。

一是汽车轻量化。铝合金型材在中国交通运输领域的应用于只占到工业铝型材整体市场需求的27%，近高于北美（47%）、欧洲（45%）、日本（50%）等繁盛市场，在节能环保、新能源车大发展以及提升汽车机动性能的趋势下，汽车轻量化大势所趋。二是工业型材高端化。

这主要来自中国高端装备制造业兴起的迫切需要，还包括轨道交通、航空航天、海水淡化、海洋工程、军工等领域的市场需求将有力驱动高端工业型材的快速增长。1.2. 汽车轻量化大势所趋，进口替代大有可为铝及铝合金不具较重的重量、较好的加工性能和抗腐蚀性能，是较好的汽车轻量化材料。铝合金的密度只有2.68g/cm3,仅有为钢的30%，在等倾斜刚性的条件下，铝对钢的厚度之比1.43，铝的减肥潜力是49%，在等倾斜强度的条件下，铝对钢的减肥潜力是38%。统计数据表明，铝合金替换传统的钢铁生产汽车，整车、发动机、缸体/缸盖将分别减肥30-40%、30%、30-40%，铝质散热器比完全相同的铜制品轻达20%-40%。

汽车轻量化是节能减排、提升汽车性能、新能源应用于，以及减少对行人撞击损害的大势所趋。首先，节能减排日益严苛，提升汽车铝化比例迫在眉睫。目前大量研究指出，大约75%的油耗与整车重量有关，减少汽车重量就可有效地减少油耗，而油耗的上升意味著二氧化碳、氮氧化物等危害气体废气的上升。据测算，汽车重量每上升10%，油耗上升8%，尾气废气上升4%。

针对汽车工业发展、汽车产量激增、汽车保有量的增大所带给油耗和环保的压力，各国都制订了适当的政策拒绝。为了应付节能减排大潮，目前有数多款海外高端车型使用全铝车身打造出，处置后的铝合金用材既可确保车身强度，又能大幅度减少车身可调。

第二，汽车轻量化是提升汽车性能的适当途径。一是减低可调能增大动力和传动系统负荷，可在较低的机车负荷下展现出出有某种程度或更佳的性能，如簧载有质量上升，将明显提高行经平稳性和舒适性。二是为了提升轿车安全性而减少的辅助装置造成汽车减重，也必须通过轻量化不予补偿。

中国汽车工程协会的研究指出，如果以重量比功率=整备质量发动机功率来取决于质量与动力的给定程度，0.95-1.05比功率是合理比功率值产于带上。而中国乘用车（特别是在是自律品牌）合乎该标准的比例整体偏高，超载情况明显，汽车铝化势在必行。第三，新能源汽车发展踏入快车道，车型轻量化大势所趋。

根据中国汽车工业协会统计资料，我国2016年新能源汽车生产51.7万辆，销售50.7万辆，比上年同期分别快速增长51.7%和53%。其中显电动汽车经销分别已完成41.7万辆和40.9万辆，比上年同期分别快速增长63.9%和65.1%；挂电式混合动力汽车经销分别已完成9.9万辆和9.8万辆，比上年同期分别快速增长15.7%和17.1%。而根据国务院公布《节约能源与新能源汽车产业发展规划（2012-2020年）》，到2020年，显电动汽车和挂电式混合动力汽车生产能力约200万辆、总计产销量多达500万辆，未来发展前景不可限量。由于汽车动力电池的储能容许，新能源汽车的车体轻量化程度将必要要求其续航里程。

车站在产业末端看，虽然碳纤维复合材料顾及了高强度与较低重量的特点，被视作新能源车体的最佳材料，但考虑到新能源汽车的发展仍在初期推展阶段，碳纤维复合材料高昂的用于成本短期内有利于消费市场拓展，铝合金车身仍将在未来竞争中长期占有主流。第四，各国交通法规对于减少汽车对行人撞击损害的拒绝也使汽车轻量化成为必要。从理论上说道，汽车撞击时的冲击能量与汽车的质量成正比。在同等条件下汽车越轻，撞击时产生冲击能量就越小，车身结构的变形、入侵量和乘员受到的冲击加速度就就越小，汽车对乘员的维护性能较佳。

此外，汽车制动器时所消耗能量也与汽车质量成正比，车重较重的汽车刹车时对制动器消耗能量较小，制动器滑行效果好，制动器距离更加较短，从而提高汽车主动安全性。因此无论从汽车被动安全性和主动安全性角度，合理的汽车轻量化都有利于汽车安全性性能的提高。全球汽车铝化趋势显著，国产车用铝量提高空间极大。

实质上，海外汽车铝断裂材的应用于已很广泛，在汽车车身系统、传热系统、底盘系统、挂系统、制动器系统等应用于程度已很高，特别是在是很多国家的传热系统铝造比例早已超过100%。以北美为事例，铝材占到汽车总量的比例从2006年的6.9％提升到了2009年的7.2％，2012年更进一步提高至9%，预计2025年将提高至16%。中国汽车用铝量比欧美要较低很多，且断裂材在国产汽车上的应用于较为受限，以传热系统管路、底盘挂系统、导轨、车窗框架以及内部嵌饰件居多。

车身结构件、覆盖面积件、安全性件是下一步汽车铝化的重点，铝板材最不受注目。从海外看，铝合金在汽车上的应用于日臻完善，发动机、变速箱、热交换器等功能件的铝化已基本已完成，未来铝化的重点是车身结构件、覆盖面积件、安全性件。从国内看，汽车功能件的铝使用量与国外另有差距；而在车身结构件和覆盖面积件方面，国内技术起步晚，仍受限于铝材塑性成型工艺的容许，发展空间很大。汽车铝板供应海外领先，国内企业构建突破。

海外方面，美国Alcoa、美国Novelis、加拿大Alcan 和德国Hydro是全球汽车车身铝合金板材的领先供应商，其中Novelis（诺贝里斯）在中国另设工厂，负责管理奇瑞-捷豹的汽车铝板供应；国内方面，南山铝业已通过国内外企业证书，产品渐渐放量，辽宁忠央天津汽车铝板项目正处于建设期，亚太科技主要针对车身结构件铝型材市场。1.3. 高铁建设增长速度上升，城市轨交转入加快期中国轨交建设在经历十二五期间的较慢扩展后，增长速度已系统性上升，但仍有提高潜力。一是全国铁路投资已倒数三年保持8,000亿元高位，2017年政府报告认为今年仍将已完成铁路投资8,000亿元；二是国家发改委明确提出的《中长期铁路网规划》将中国高铁网月由四纵四斜升级为八纵八横，对应十三五期间高铁里程年化填充增长率8%；三是城轨地铁建设转入加快期，新建城市项目激增，运营里程年均增长速度未来将会多达20%。

中国中车加快转型，国内轨交铝材供应商步入机遇。目前国内中国中车、利源精制、南山铝业、明泰铝业、山东丛林、吉林麦达、中国忠旺等公司等公司皆不具备轨道车铝合金车体铝材的生产或大部件的焊合能力，主要为中车集团获取涉及高铁、城铁以及地铁的订单设施。

考虑到中国中车于是以逐步增加自供轨交型材及大部件比例，转型为整车一体化统合装配商，国内轨交铝材供应商步入机遇。1.3.1. 轨道交通普遍使用铝合金材料铝型材普遍应用于轨道交通领域。为减少车体可调和确保车体密封性的有效地程度，250km/h以上的高速列车必需使用铝合金车体，小于350km/h的列车车厢除底盘外全部用于铝型材。

牵引货运车中用于铝合金车体，可减轻车体可调并且转化成为有效地载重，大幅提高列车运输效率；城市轨道客运车中用于铝合金车体不仅材轻量化，而且兼备密封、抗腐蚀、美等特点。目前城铁车体重铝合金车体重大约6-7吨，内饰用铝合金材料大约750kg/辆；高铁铝合金车体重量为8.5-10吨/辆，内饰用铝合金材料大约1吨/辆。

1.3.2. 高铁建设增长速度虽已上升，但八纵八横规划将提振市场需求高速铁路运营多达2万公里，但增长速度已上升。中国统计资料年鉴表明，过去几年中我国铁路覆盖范围不断扩大，运营里程大大减少，特别是在是高速铁路发展很快，客运量在全国铁路中占比不断扩大。截至2015年底，我国高速铁路客运量超过9.36亿人次，占到比37.9%。

根据2017年1月中国铁路总公司党组书记、总经理陆东福在工作会议上的报告，截至2016年底，我国已竣工并投放运营铁路12.4万公里，其中高速铁路约2.2万公里，但增长速度已有所上升。国内铁路固定资产投资仍将稳步增长，铁路规划升级，八纵八横提振轨交市场需求。

目前全国铁路投资倒数三年保持8000亿元高位，并且3月5日李克强总理不作政府工作报告中也申明已完成铁路投资8000亿元。2016年7月，经国务院批准后，国家发改委印发了《中长期铁路网规划》，中国高铁网月由四纵四斜升级为八纵八横。规划认为，在过去十几年内，发展铁路在社会经济发展、确保和提高民生等方面充分发挥了最重要起到，沦为现代化建设成就的最重要展出。为符合快速增长的客运市场需求，必须在原先铁路网基础上大力发展高速铁路，构建区域间便利连接。

根据本次国家规划，到2020年，一大批根本性标志性项目将建成投产，铁路网规模超过15万公里，其中高速铁路3万公里，覆盖面积80%以上的大城市；到2025年，铁路网规模超过17.5万公里左右，高速铁路3.8万公里。十三五高铁投资高峰，追加里程1.1万公里，且随着路网加密、传统客车替换以及存量动车组更换，高铁动车潜在市场需求仍有辽阔空间。根据《中长期铁路发展规划（2016-2030）》，到2020年，铁路网规模超过15万公里，其中高速铁路3 万公里(覆盖面积80%以上的大城市)；到2025年，铁路网规模超过17.5万公里左右，其中高速铁路3.8万公里左右；到2030 年，铁路网规模将超过20万公里左右，其中高速铁路4.5万公里左右。

随着将来标准动车组大规模生产及上线运营，国内存量动车组将逐步更换，长年看，国内标准动车组潜在市场相当大。1.3.3. 城轨地铁建设转入加快期根据国际经验，一国城镇化率近70%时，城轨建设转入较慢增长期，中国潜力极大。根据国际经验，城镇化率在 70%左右时地铁建设转入较慢增长期，相似 80%的时候开始相似天花板。我国2016年的城镇化率仅有为 57.35%，另有相当大的发展空间。

预计我国城市轨道交通仍有最少十年的黄金发展期。城际高速铁路未来将会沦为新的增长点。2015年3月，国家铁路局月颁布实施了《城际铁路设计规范》，规范认为城际铁路是指专门服务于邻接城市间或城市群，旅客列车设计速度250公里/小时及以下的较慢、便利、高密度客运专线铁路。

2015年11月，发改委和交通运输部牵头公布《城镇化地区综合交通网规划》，规划表明至2020年，城际铁路运营里程超过3.2万公里（其中新建城际铁路大约8000公里），覆盖面积98%的节点城市和近60%的县（市），城际铁路的建设速度将转入较慢增长期。尽管未来五年铁路投资、高铁追加里程将在高位保持且有所上升，而城际铁路、高铁海外市场将沦为新的增长点。城轨交通投资加快，轨交建设转入高峰。

国家发改委、交通运输部牵头印发了《交通基础设施根本性工程建设三年行动计划》。计划认为，2016年至2018年城市轨道交通领域将重点前进103个前期项目，新建城市轨道交通2,000公里以上，牵涉到投资大约1.6万亿元。

全国地铁建设项目的竣工将带给大量的城市轨道车辆市场需求。2017年3月近期出版发行的《中国城市轨道交通年度报》，全面并详尽的体现了中国近期城市轨道交通发展情况。根据该报告，我们统计资料出有在2017年及以后通车的地铁线路共计99条，总里程2678.97公里, 未来还有更加多项目等候动工或在规划中。

此外，2016年5月发改委和交通部牵头印发《交通基础设施根本性工程建设三年行动计划》，计划2016-2018年将重点前进103个项目前期工作，新建城轨2000公里以上。2017年城市轨道交通将步入建设高峰期，竣工里程预计多达600公里，投资额将多达5150亿元。

目前来显然，众多的全国地铁建设项目的竣工将带给大量的城市轨道车辆市场需求，推升国内轨交铝材市场需求。城市地铁申报标准断裂，潜在规划里程空间大。我国城市申报城轨建设有涉及标准，必须符合城区人口300万以上、地方财政一般支出收益100亿以上、GDP约 1,000 亿以上的条件。

实质上，近年来国家在轨道交通建设审核中已渐渐放开了条件，突破了城区人口300万以上底线。在此前申报获批的城市中，个别城市并不合乎人口数量拒绝，也被不予建设轨道交通资格。

据中华网报导，我国对申报建设地铁的城市人口拒绝，将从城区人口约300万人以上，上调至城区人口约 150万人以上。这样不会使得合乎地铁建设条件的城市从约30个减少至约90个。

激进估算到2020年，我国将最少有50个城市享有地铁，潜在规划里程空间极大。1.3.4. 国外轨交装备市场需求提高，轨交铝材出口大有可为国外轨交装备市场急剧下降，国内整车及轨交铝材出口步入发展契机。海外方面，国际轨道车辆装备市场2005～2007 年、2014～2016 年的每年需求量分别为480 亿美元、600 亿美元。

目前，动车、机车和货运列车所占到市场份额仅次于，分别为170亿美元、100亿美元和80亿美元。事实上，近年来我国城市轨道交通车辆出口业绩呈圆形大大下降的趋势，南、北车国际市场主要集中于在发展中国家，中东、南美、南亚及东南亚、大洋洲、北美、中亚和非洲等七个市场合计平均值每年将招标2,000至2,500辆。

1.4. 国产大飞机试飞顺利，航空用铝前景辽阔铝材仍是民用航空器主导材料。完全所有的铝材( 板、箔、管、棒、型、线、锻件、压铸件、铸件等) 都在航空、航天器中取得应用于，其中用于最少的是板材和型材。根据统计资料，目前民用飞机的铝化率大约占到75%，知名机型波音777 客机铝合金大约占到机体结构质量的70%。

虽然近年来钛、镁、碳纤维复合材料等各种新型高性能轻量化材料大大转入飞机制造领域，但铝材依然未来在飞机制造中占有较小比例。2017年5月5日我国自律研发的大型客机C919在上海浦东国际机场成功降落，这是中国首次按照国际标准研制、享有自律知识产权的大型客机。自此，中国沦为时隔美国，欧盟，俄罗斯第四个有能力生产修建大型客机的国家。C919的首飞再行一次更有了全国人民的目光，同时终将提高国内铝合金、铝锂合金材料在航空领域市场需求。

C919客机机头、前机身、中央翼、中后机身等九大部段都由中航工业集团等国内航空工业企业生产，飞行中控制系统、机轮刹车系统、辅助动力装置和导航系统等由霍尼韦尔公司获取，发动机由美国通用电气获取，使用了中国自律研发的超临界机翼，公里/小时省油，性能优越。同时机身使用了大量的新型铝合金、铝锂合金等新型材料，铝锂合金的应用于堪称超过国际先进设备水平，其中部分材料将来自于美国爱励铝业（Aleris），国内中国铝业旗下西南铝也参予供货。支线飞机方面，中国商飞公司自行研制的ARJ21- 700客机搭配了大量的符合国际先进设备标准的铝合金材料，否则不会影响民机在航线上用于，为此，为提供适航证而生产的一些飞机的铝材全部从美国铝业公司等进口，该机的铝化率大约约75%，共用13种变形铝合金。我们指出，国产飞机发展的初期阶段为了确保较慢取得适航证以及性能的平稳，进口铝合金材料仍将占有极大比例，但考虑到国内研发力量的提升与生产技术的扩展，未来进口替代已是大势所趋，前景辽阔。

铝材某种程度是海外客机的是选用用材。以空客A380为事例，为了尽量地减少仅次于降落质量，飞机最大限度的地用于了铝，使用质量占到材料总订购量的78%，普遍运用在客机机身的座位轨道、主舱地板粱、各种铸门、机身蒙皮等部分；以及机翼的桁条、机翼蒙皮、翼粱、外翼等部位。

目前国内外主要大型客机的铝化率大约70-75%。所有铝材（板、箔、管、棒、型、线、锻件、压铸件、铸件等) 都在航空、航天器中取得应用于，但拿来最少的是板材和型材。轧制板材使用率超过60%，断裂型材大约占到28%。

2015年9月，中国商飞公司公布《2015-2034年民用飞机市场预测年报》。年报预测，未来二十年，全球航空旅客周转量（RPK）将以平均值每年4.7%的速度递减,预计将有37049架新机交付给，价值大约48,235亿美元（以2014年目录价格为基础），用作替代和反对机队的发展。中国市场将接管50座以上客机6,218架，价值大约8,037亿美元（以 2014年目录价格为基础），折算人民币近5万亿元。

其中，50座以上涡扇支线客机交付给773 架，价值347亿美元；单通道喷气客机4195架，价值3900亿美元；双通道喷气客机1250架，价值3800亿美元。2. 中国铝加工投资增长速度整体上升，但龙头企业强者恒强劲2.1. 中国铝材产量增长速度上升，铝板带箔产量增长速度较慢中国铝材产量在经历了年均20%左右CAGR的高速快速增长之后，增长速度系统性上升，但仍低于全球5%左右的消费增长速度。

2001～2016年，中国铝材产量快速增长，从2001年的230万吨升到2016年的5,796万吨（不含铝棒反复统计资料），年均填充增长速度高达20%，2016年全球产量占到于多约58%。但随着中国经济增长速度的系统性上升，2016年中国铝材产量增长速度平台下路经10%，并于2017年一季度之后下降，但即使这样，比起于全球4%的铝材产量增长速度和5%左右的铝消费增长速度，中国铝材产量、消费量仍是主力增长极。全球铝加工材以型材与铝板带材居多，中国铝型材占到比更高。铝加工材在产品种类上还包括九大类产品，还包括铝板、铝带、铝箔、铝管、铝棒、铝型材、铝线、铝锻件和铝粉。

从全球范围内生产来看，铝加工材产品中以铝板带、铝箔和铝型材居多，而中国铝型材占到比低于海外，这与中国建筑型材用铝比例低于海外密不可分。中国铝加工行业固定资产投资增长速度上升，铝板带箔产量增长速度较慢。由于前期铝加工项目投资短路，导致部分铝材产品生产能力显著不足，同时不受资金紧张影响，2016年国内铝辊加工行业投资额同比下降12.6%，自2014年来倒数两年上升。

目前追加的项目投资主要集中于在市场需求向好的罐料、汽车板及航空板等高端轧制材项目。考虑到铝加工项目投资达产周期，预计未来3-5年国内铝材产量增长速度将渐渐上升，高端轧制材铝板带箔产量增长速度将明显提高。2.2. 中国铝加工行业集中度较低，龙头企业扩产加快行业集中度较低，龙头企业份额提高潜力较小。

我国铝加工企业数量较多，目前总量多达1800家，行业集中度不低，产品以中低端居多，行业竞争白热化。以铝断裂型材生产为事例，2016年，中国铝断裂企业大约850个，生产能力大约2,650万吨/年，平均值每家企业享有生产能力严重不足3.5万吨，小而散的竞争格局并不合乎挤压机等生产设备大大朝大型化发展的趋势，而企业资产负债率的低企堪称诱导了小企业更进一步的融资扩产能力。

以铝断裂材为事例，扩产规划渐渐集中于龙头企业。根据有色金属工业协会统计数据，2016年中国铝断裂企业追加生产能力合计306万吨，其中前十家企业追加生产能力占到比50%；预计2018年追加生产能力合计447万吨，前十家企业追加生产能力占到比超过57%，行业集中度渐渐向龙头企业投向。同时，铝加工项目往往必须轻资产投放以及宽约三年以上的达产周期，不具备一定的行业转入壁垒，企业先发优势尤为重要，铝断裂开建生产能力方面，2016-2017年中国追加生产能力主要针对汽车铝断裂材及高端工业铝型材。

轧制开建生产能力方面，2016-2017年中国追加生产能力主要是汽车、船舶铝合金厚板和航空厚板。铝箔生产能力方面， 中国目前享有2000mm的宽幅轧机35 台，完全需要生产所有品种、规格和各种用途的铝箔产品，主要面向纸盒，电子领域。

2.3. 中国高端铝加工生产能力严重不足，行业亟需转型升级比较海外巨头，国内不具备高端工业铝材生产能力的企业依然较较少。国内铝加工生产主要集中于在中低端产品，中低端产品市场由于竞争白热化毛利率大幅上升。

与此同时，高端铝材产品（汽车ABS、航空铝板）虽然毛利率较高，市场前景辽阔，但国内需要生产高端工业铝材制造商依然屈指可数，部分航空航天用中厚板、汽车ABS 铝板、高压阳极电子箔等产品从仍必须进口。汽车ABS（汽车车身薄板，当今生产技术门槛最低的板带材）生产能力方面，全球主要企业的项目扩建、改建和新建项目构成的总生产能力超过337. 5万吨/年，以符合汽车制造业2025年以前对ABS的市场需求。其中中国生产能力91.5万吨/年，合资生产企业9个。

在航空铝材方面，目前全球的航空铝材生产主要集中于在5 家享有先进设备技术的铝加工企业，合计生产能力58 万吨，为空客和波音两家飞机制造公司供货，国内南山铝业正处于紧贴初期状态。海外企业兼并重组进程渐渐已完成。

以美、日、德等发达国家为代表的国际铝加工业，在20世纪末已基本已完成了优胜劣汰、兼并重组的统合进程，创建了跨国集团公司，并展开全球化生产和经营，如挪威海德鲁公司与挪威奥克拉集团的铝断裂业务拆分重新组建了世界仅次于的铝断裂企业萨帕集团、日本古河斯凯与原住友轻金属工业株式会社拆分正式成立株式会社日铝仅有综集团。目前以萨帕、美铝、肯联、日铝仅有综株式会社为代表的海外铝加工企业在研发和生产上正处于世界领先水平。

参照海外企业的变迁背景，我们指出国内铝加工行业未来将会步入三大变革。第一，产业重组升级、出局领先生产能力沦为大趋势。

通过兼并重组，出局规模小、设备领先、动工严重不足和产品质量粗劣的企业，企业将向着集团化、大型化、专业化、品牌化方向发展，逐步形成几个具备国际一流水平的大型综合性铝加工企业。同时，我们预计国内企将步入港龙合作机遇，利用在各自领域（断裂、轧制）的优势协同发展。第二，迎合产品结构升级趋势，追加生产能力面向中高端市场。考虑到铝材在产品轻量化、环保节约能源、性价比等方面具有无可比拟的优点，中国铝材终端消费结构正由建筑末端逐步改向工业末端，对应高端铝加工项目占到比大大提高。

第三，技术创新沦为龙头企业核心竞争力。龙头企业通过完备激励机制持续更有体制内人才或海外专家，优化内部研发能力，发展模式于是以渐渐从产量快速增长型向质量效益型，进而向技术创新型改变，产品可选持续提升。

3.从亚太科技看铝板块的投资逻辑为了实地考察铝加工板块的投资节奏，我们挑选亚太科技作为研究样本。一是公司业务结构纯粹，主要产品为汽车铝断裂材；二是生产能力扩展不具备典型性，自上市以来产量逐步快速增长，既包括募投项目达产放量，又利用权利现金流择机不断扩大生产规模；三是业绩获释节奏合乎铝加工企业发展的一贯逻辑，即投产初期业绩因保险费承压，随后爬坡放量。

3.1.国内仪器铝断裂材龙头企业亚太科技是国内仪器铝断裂材龙头企业。公司是集仪器管材、专用型材和高精度棒材等汽车铝断裂材和其它工业铝断裂材供应商，传统业务主要向汽车零部件生产商获取水箱管、空调管、复合管、盘管、棒材、制动器系统用铝型材等铝合金材料。

随着IPO募投项目投产，公司开始投身于汽车掌控臂、耐海水生锈铝合金管、LNG绕行管式换热器、铁路系统防水高强度铝合金等多元化高端铝合金材料。此外，公司产品还应用于商用空调、通讯设备、衡器、轨交、纺织机械、航空航天、家电行业等其他工业领域。亚太科技自2011年上市至今，演译了教科书式的铝加工扩产达效过程。

铝加工是典型的轻资产行业，找准市场需求趋势，因应扩产，并时刻作好订单给定确保开工率，是业绩急剧获释的关键。公司自2011年上市至今，较好地演译了教科书式的铝加工融资扩产、投产初期业绩承压、投产后期业绩流畅获释的过程。订单方面，公司紧抓汽车轻量化和工业型材高端化的两大趋势，大大在全球范围内扩展客户，订单持续充沛，且大大研发新品，产品结构大大优化，综合毛利急剧下降。

公司订单80%-90%来自汽车断裂材，10%-20%左右是其他工业型材，持续获益于汽车轻量化和工业型材高端化的两大趋势。产品结构方面，公司并不符合于传热系统用材、底盘挂制动器系统等传统汽车断裂材，而是大大研发新品，享有专利大幅快速增长，向工业领域大型传热行业及海水淡化领域如电站机冻铝管的研发、耐海水生锈铝合金管以及轨道交通、航空航天、海上石油平台行业的市场扩展，奠下了汽车及其他工业高端型材进口替代的良好基础，综合毛利急剧下降。

客户扩展方面，公司客户数量大幅激增，且被全球多家顶级汽车零配件客户选为杰出供应商或长年战略合作供应商；2015年7月，公司取得德国博世集团授予的第十四届全球供应商大奖。生产能力因应方面，公司自上市以来，生产能力急剧扩展，内部管理和技术升级持续改良，业绩流畅获释。2011年1月18日公司顺利登岸中小板，募资16亿元，超募将近10.8亿元，沦为生产能力扩展的有力资金确保。

2011年至今，本部和海特铝业生产能力基本保持平稳或小幅快速增长，主要的增量来自子公司亚通科技，截至2016年底，生产能力已由上市前的4.2万吨扩展至12.7万吨/年。2011-2016年亚太科技归母净利润的强大快速增长主要来自以亚通科技居多的IPO筹投产能的获释。2011年上市之初，亚通科技的5万吨生产能力逐步投产，但由于投产初期面对设备调试、人员调整和调教等问题，开工率严重不足，成品率较低，使得2011、2012年亚通科技倒数亏损。

但随着公司的大力调整，亚通科技在2013年上半年再一跨过盈亏平衡点，当年构建净利润3150万元，2014年上升至7000万元左右，2016年构建净利润1.7亿元。在亚通科技成功达产的造就下，公司产销量快速增长，单吨毛利、综合毛利率逐步提高，2013中报公司净利润增长速度大幅度提高至31%，2016年综合毛利率超过24%。

无锡新区8万吨项目承建商生产能力扩展节奏。2015年公司启动无锡新区8万吨项目，该项目分成两部分，一是4.2万吨的新建生产能力（在2017年即开始逐步投产），二是接续本部迁往的3.8万吨生产能力，预计到2017-2018年未来将会全面达产，主力接续航空航天、轨交、能源电力、海水淡化等铝材新品。大力迎合市场大潮，制订减17亿投建新能源汽车及轻量化环保铝材项目，更进一步关上茁壮空间，未来将会再生一个亚太科技。由于新能源车动力电池的容量容许，其轻量化程度将必要要求其续航里程，新能源车高速快速增长终将很大推展汽车轻量化进程。

公司大力迎合市场潮流，制订增投辟年产6.5万吨新能源汽车铝材项目、年产4万吨轻量化环保型铝合金材项目，且大股东大手笔参予以定减，突显了极强的战略前瞻性和项目继续执行信心。我们指出，公司兼备技术和客户双重优势，利用本次以定减项目，未来将会顺利扩展新能源汽车铝材市场，更进一步关上茁壮空间。3.2.追溯股价波动，探索铝加工个股的投资节奏亚太科技历史股价展现出与业绩波动十分涉及。

为了客观展现出公司股价的波动规律，我们对公司股价以定基数涨幅展开处置，扣减了中小板指数的扰动因素。如下图右图，2011年初上市之后，亚太科技股价在一段时间内显著呈现出胜收益，这与其2011-2012年不及预期的归母净利润展现出密切相关，主要原因在于募投项目亚通科技投产初期不存在设备调试、人员培训、订单给定等诸多问题。2013年中亚通科技逐步达产起效，顺利跨过盈亏均衡线，仍然拖垮上市公司归母净利润，且归母净利润增长速度倒数两年多达50%，公司股价也在这一期间进账50%的超额于是以收益。

2015年A股经常出现泡沫化，回应我们不做到过多分析，但公司业绩也因投资证券市场导致一定的投资损益。2016年，公司坐落于无锡的新区8万吨项目转入筹划建设阶段，目标产品除了保持原先汽车铝型材之外，同时大力紧贴海水淡化、轨道交通、航空航天等高端工业铝型材领域。

目前该项目土建早已竣工，数台铝挤压机逐步进场，预计2017年将开始计提保险费并打开新一轮的生产能力爬坡周期，全年力争向盈亏均衡投向。由于无锡新区8万吨项目仍未贡献实际业绩，公司股价总体呈现出波动格局。

融合亚太科技上市以来的股价展现出以及PE-Band曲线，我们可以总结出有铝加工企业投资的五大规律。第一，铝加工企业股价下跌的核心自于业绩的提高。除去2015年A股泡沫化影响，铝加工企业较难赚估值溢价，历史估值中枢在20x～35x之间波动，股价下跌主要倚赖盈利驱动所带给的EPS下行。

第二，提高业绩关键在于不断扩大销量与吨铝加工利润。铝加工企业的业绩=销量吨铝加工利润（加工费-加工成本），这意味铝加工企业的精髓在于内生性的持续扩产与订单给定，产品结构的高端化（提供更高的加工费），以及全面达产前后的成本控制力（更加较低的加工成本）。第三，铝加工企业股价展现出某种程度不存在戴维斯双击。

公司利润增长速度的下降与下降往往预示着估值的变化，历史最低估值大约20倍。例如2012年公司净利润增长速度同比下降，全年股价保持在20x区间波动；而2013年亚通科技盈利安乐乡后，公司静态估值水平渐渐追随净利润增长速度提高至30x～35x区间。第四，扩产项目公告初期对估值有可能不存在提高。

如2013年中公司公告投资无锡新区8万吨项目，该项目建设期不产生涉及折旧费用，但对公司估值有可能起着一定提振起到。第五，一个成熟期铝加工项目的投产周期一般来说在5年以上，业绩增长期较长。公司子公司亚通科技于2008年底动工建设，在经历场地土建以及18-24个月的设备订货周期后，于2011年开始试运营并计提保险费；2013年，通过公司两年的精耕细作，亚通科技再一跨过盈亏均衡线；2016年，亚通科技已完成技改扩产，子公司净利润较2015年之后经常出现明显提升，沦为公司业绩的主要增长极。由以上投资规律可得，铝加工板块的投资节奏在于自由选择产品合乎产业趋势、扩产增长速度可期、下游订单给定完善的公司，并于项目爬坡期的尾声重点注目（刚好跨过盈亏均衡线），享用公司较长时间内业绩与估值戴维斯双击带给的收益。

4. 了解剖析龙头企业，逃跑投资节奏4.1. 五大维度较为铝加工龙头企业根据前文所述，我们指出五大维度要求铝加工企业投资价值，一是扩产规划增长速度，二是生产能力爬坡工程进度，三是扩产方向否合乎产业趋势，四是订单给定否完善，五是估值水平否合理。为了客观较为铝加工上市公司的基本面状况及投资吸引力，我们将明泰铝业、亚太科技、南山铝业、利源精制，以及银邦股份展开动态较为，主要实地考察公司之间产品结构、加工费、扩产规划增长速度、生产能力爬坡工程进度、订单给定情况以及估值水平的差异。明泰铝业、南山铝业、利源精制扩产方向比较原先产品结构有较小提高。

明泰铝业原先产品印刷铝版基、填充铝板带箔等主要面向中低端市场，竞争白热化，毛利率较低；扩产方向为轨交大部件及交通用高精度铝板带材，产品结构系统性提高。南山铝业原先业务还包括罐料、建筑型材、轨交型材以及上游电解铝一体化，扩产方向为汽车铝板（四门两垫）、航空铝锻件以及高精度铝箔，无论是细分行业规模还是国产化渗透率皆有极大提高空间。利源精制经过多年轨交大部件的市场文化底蕴和技术累积，正在与日本三井商社合作，向整车供应商迈向。

同时，公司沈阳以定减项目设施了铝合金深加工生产能力，渐渐由上游铝材供应商向下游深加工一体化加工服务商转型，目前进口数控机床与智能加工中心已相继进场，涉及订单纷至沓来。利源精制与明泰铝业扩产规划增长速度较慢。

利源精制的轨道车辆生产及铝型材深加工建设项目在沈北新区占地面积约2600亩，面积为辽源本部的4倍，可研激进净利润10.5亿，相等于2016年业绩的198%，扩产规划较小，若仅以深加工生产能力计算出来，现有车间及机床对应理论生产能力也在50亿左右，某种程度低于公司2016年的营业总收入。明泰铝业扩产规划还包括20万吨高精度交通用铝板带项目与2万吨交通用铝型材项目，分别对应可研净利润1.3亿及1.9亿，考虑到公司上市后主要产品为加工费偏高的印刷铝版基，转型生产中厚板与轨交大部件将为公司业绩带给极大的增量，两个项目可研净利润之和相等于2016年公司净利润110%（募投项目有数部分业绩获释）；此外，2016年公司公告制订减项目12.5万吨乘用车铝板带材项目，为3年后的生产能力扩展打下基础。明泰铝业与南山铝业生产能力爬坡工程进度与订单给定较好。

明泰铝业方面，20万吨高精度交通用铝板带项目月底2016年横跨盈亏平衡点，随着2017年冷轧机做到，预计产品将由热轧胚料之后向成品切换，下游客户对应集装箱中厚板、新能源大巴车蒙皮以及手机外壳铝材等；而2万吨交通用铝型材项目初始化郑州中车，为河南省轨道交通用车获取大部件材料，涉及产品将于今年起开始交付给郑州中车，考虑到回款周期以及财务核算，我们预计该项目今年未来将会构建小幅盈利。南山铝业于2011年10月公告投资61.9亿建设年产20 万吨超大规格高性能特种铝合金材料生产线项目，经过3年的设备采购及进场建设周期，该项目月底2016年构建产品销售，订单方面公司握国内外客户订单，今年未来将会步入全面放量，拷贝当年铝合金罐体材料构建进口替代的成功之路。明泰铝业与亚太科技估值水平正处于历史低位。

目前明泰铝业与亚太科技动态估值对应2017年20x-22x，2018年正处于15x-18x的水平；南山铝业历史估值曾较低至11 PE，一方面公司业务涵括上游低估值的电力-氧化铝-电解铝一体化环节，另一方面与公司持续以定减扩股，资产负债率较低有关，不应多考虑到PB指标；利源精制2016年底已完成以定减扩股，业绩尚能正处于爬坡期，估值低于历史最低水平；银邦股份上市后募投项目保险费开销较小，但月底2016年一季度步入业绩拐点，未来估值水平未来将会修缮。综合考虑到以上五大维度，我们建议目前重点注目明泰铝业、亚太科技、南山铝业、利源精制以及银邦股份，并持续追踪各家公司生产能力爬坡工程进度及订单给定情况，推崇动态变化中的涉及超强预期因素。明泰铝业正在兴起的交运铝材新星传统铝板带材行业龙头。

公司正式成立于1997年，仍然专心于铝板带箔的生产和销售业务，主要产品还包括印刷铝版基（CTP版基、PS版基）、合金板、填充铝板带箔（钎焊漆）、电子箔、纸盒箔、其他板带箔材等，其中PS铝板恩国内市占到带领再行。三大项目构建产品升级，紧随铝加工市场发展方向。一是通过更改原IPO项目铝板带箔生产线技术改造项目为20万吨高精度交通用铝板带项目，在原传统铝板带业务基础性上更进一步扩展在交通用铝板带方面的应用于，可研净利润1.3亿元；二是以定减积极开展2万吨交通用铝型材项目，联手郑州中车，以河南省轨道交通建设为基础，向轨交用铝进占，可研净利润1.9亿元；三是扩产投建低精铝箔项目，射击锂电铝箔市场，合乎新能源产业链发展趋势，预计2017才可构成业绩贡献。

河南轨交市场空间极大，联手中车大有可为。2014年公司与河南省政府、中车四方战略合作，通过中车培育和技术输入，帮助公司研发城际动车组、城轨车辆、汽车车辆高端铝型材。

根据河南省2014年公布的《关于更进一步强化城镇基础设施辟管理工作的实行意见》，累计到2020年底，郑州市将竣工5条地铁运营线路，总长166.9公里，洛阳到2020年城市轨道一期工程线网总规模105.4公里。按照每公里地铁车辆保有量10辆计算出来，到2020年，河南省地铁车辆保有量在2500右。公司作为河南首家轨交型材设施供应商，获益于河南省轨交市场需求放量。

制订减12亿紧贴车用铝合金板市场，迎合汽车轻量化潮流。2016年9月公司公告非公开发表预案，拟以不高于14.16元/股的价格筹措资金不多达12.15亿元，扣减发售费用后全部用作年产12.5万吨车用铝合金板项目，项目竣工后公司将享有8万吨车身外板用铝合金带材以及4.5万吨车身内板用铝合金冷轧卷的生产能力，合乎汽车轻量化潮流以及汽车板国产进口替代趋势。

该项目可研净利润1.4亿元，目前公司已利用自筹资金开始前期的设备采购。投资建议：购入-A投资评级，6个月目标价17.4元。

我们预计公司2017-2019年EPS分别为0.69元、0.87元、1.06元，成长性引人注目；给与购入-A的投资评级，6个月目标价为17.4元，相等于2018年20X的动态市盈率。风险提醒：轨交订单不及预期亚太科技汽车轻量化的弄潮儿国内仪器铝断裂材龙头。

公司传统业务主要向汽车零部件生产商获取水箱管、空调管、复合管、盘管、棒材、制动器系统用铝型材等铝合金材料。IPO募投项目投产后，公司精耕细作，顺利演译了教科书式的铝加工融资扩产、投产初期业绩承压、投产后期业绩流畅获释的过程。紧抓汽车轻量化和工业型材高端化的两大趋势，持续扩产非常丰富产品结构。

公司在IPO项目投产后之后扩产出有，开始投身于汽车仪器结构件材料、航空轨交、耐海水生锈铝合金管、LNG绕行管式换热器、铁路系统防水高强度铝合金等多元化高端工业铝合金材料，下游市场需求充沛，为公司未来五年的业绩快速增长奠下基础。无锡新区8万吨项目转入生产能力爬坡期，业绩放量前夜。无锡新区的8万吨项目分成两部分，一是4.2万吨的新建生产能力（在2016年下半年即开始逐步投产），二是接续本部迁往的3.8万吨生产能力，预计到2017-2018年未来将会全面达产，主力接续航空航天、轨交、能源电力、海水淡化等铝材新品。大力迎合市场大潮，制订减17亿投建新能源汽车及轻量化环保铝材项目，更进一步关上茁壮空间，未来将会再生一个亚太科技。

由于新能源车动力电池的储能容许，其轻量化程度将必要要求其续航里程，新能源车高速快速增长终将很大推展汽车轻量化进程。公司大力迎合市场潮流，定增投建年产6.5万吨新能源汽车铝材项目、年产4万吨轻量化环保型铝合金材项目，且大股东大手笔参予以定减，突显了极强的战略前瞻性和项目继续执行信心。我们指出，公司兼备技术和客户双重优势，利用本次以定减项目，未来将会顺利扩展新能源汽车铝材市场，更进一步关上茁壮空间。

联手国际著名3D打印机企业，紧贴3D打印机领域。目前全球工业级3D打印机已非纸上谈兵，而是转入较慢渗入期。公司与美国SenSigma LLC公司合作，引入国际领先的DMD激光熔敷技术，首度进占国内模具生产和修缮市场，项目可行性强劲，合乎工业4.0方向，潜在空间500亿元，是全市场最慢出有利润的3D打印机商业模式，先发优势和技术壁垒显著。

投资建议：购入-A投资评级，6个月目标价9.6元。预计2017～2019年EPS0.32元、0.39元和0.48元，业绩快速增长主要来自无锡新区8万吨生产能力达产和产品结构非常丰富。

考虑到公司最近三年业绩快速增长坚实、以定减扩展汽车轻量化关上茁壮空间、3D打印机的辽阔前景，给与 6个月目标价9.6元，对应2018年25x动态市盈率。风险提醒：1）生产能力投建和订单提供不约预期；2）3D打印机应用于扩展不约预期 南山铝业向汽车铝板蓝海会师国内铝加工龙头企业。

公司享有热电－氧化铝－电解铝－年代久远－(铝型材/热轧－冷轧－箔轧/锻压)的原始铝加工产业链，布局在45平方公里土地内，运输半径较短，可以在生产过程中确保生产原料的供应和产品的质量，并节省能源损耗、废料损失，减少运输等费用。公司主要产品还包括上游电力、蒸汽、氧化铝、电解铝，下游铝板带箔、断裂型材、辊材及铝切削件。终端市场需求渐渐从传统建材、纸盒 领域不断扩大到汽车、高铁、飞机等交通运输领域。

包装用铝和工业型材奠下铝深加工龙头地位。第一，公司首度构建罐料生产国产化，多年维持国内领军地位；第二，公司作为中国中车上游轨交型材供应商，最先紧贴轨交领域，市场占有率低，龙头优势明显；第三，大力扩展新能源锂电铝箔，未来将会获益新能源汽车市场需求快速增长。

紧贴汽车铝板、航空铝锻件领域，业绩快速增长潜力大。2011年10月公司公告投资61.9亿建设年产20 万吨超大规格高性能特种铝合金材料生产线项目，经过3-4年的设备采购及进场建设周期，目前已不具备乘用车四门两垫铝板材加工能力，并于2016年构建产品销售，今年以来公司国内外客户扩展很快，未来将会拷贝当年铝合金罐体材料构建进口替代的成功之路；此外，公司航空铝材团队技术国内领先，客户证书工程进度超强预期，考虑到航空板材、锻件市场的极大国产化前景大，未来成长性引人注目。收购怡力电业，完备上游产业布局：2016年，公司公告已完成怡力电业铝电业务涉及资产包并购，以3.31 元/股发售21.63 亿股，交易作价71.6 亿元，旗下资产还包括68万吨电解铝生产能力，121千瓦时热电机组，同时设施37 万吨碳阳极碳素生产线，并给予2016-2018年业绩允诺总额不高于18亿元。我们指出该收购将充份确保公司上游电解铝供应，为深化下游铝加工奠下基础。

电解铝可供改为未来将会超强预期。目前电解铝供给侧改革政策之后落地，电解铝企业自查阶段已完结，地方核查将第一时间；考虑到目前电解铝可交易指标已剩下不多，随着9月底关闭违规生产能力大限将至以及26+2城市环保限产政策，铝价和电解铝板块未来将会步入重估行情。

投资建议：购入-A投资评级，6个月目标价4.2元。我们预计公司2017-2019年公司构建EPS0.18元、0.21元、0.25元，成长性引人注目；给与购入-A 的投资评级，6个月目标价为4.2元，相等于2018年20X的动态市盈率。风险提醒：电解铝可供改为不及预期，下游订单扩展阻碍。

利源精制向高铁整车供应商会师铝合金型材精妙加工龙头企业。利源精制总部坐落于吉林省辽源市，业务结构还包括工业型材、建筑型材和深加工，产品涵括建筑、轨交、3C等六大领域。2016年构建25.6亿元营业收入，净利润5.5亿元，将近五年净利润填充增长速度31.4%。前期以定减已完成，受到影响公司第三次战略转型。

2017年1月20日，公司公告以11.38元/股价格非公开发行26,362.万股，合计筹措资金30亿元，用作轨道车辆生产及铝型材深加工，目前该追加股份已完成上市。有一点推崇的是，公司自2015年起已充分调动内源融资渠道，在沈阳新区展开项目投建，突显公司前进高端轨交项目的忠诚决意；另一方面，开建工程的提高也使得公司财务开销减轻，本次以定减顺利未来将会减轻公司前期更为紧绷的资金链压力，为公司第三次前瞻性战略转型奠下基础。沈阳新区项目转入爬坡期，成长性极强。第一，项目规划生产能力大，关上公司茁壮空间。

还包括1000辆整车生产能力以及6万吨以上深加工体量，公司公告称之为达产后年均销售收入124亿元，带给10.91亿元的净利润增量；第二，深加工投产很快，下游市场需求充沛，未来订单未来将会渐渐放量。目前深加工项目月底2016年9月开始试生产，诸如3C、汽车等国内外大客户订单未来将会逐步落地，为17～18年业绩快速增长奠下坚实基础；第三，轨交项目投建很快，轨交订单潜力极大。我们预计年底之前轨交项目未来将会成功投产，国内外轨交大单未来将会逐步落地，为公司业绩更进一步快速增长获取强劲承托。公司具备五大顺利基因。

上市以来，公司收益持续高速快速增长，填充盈利增长速度保持在20%以上：一是民营企业做到铝加工，机制优势明显；第二，战略布局极具前瞻性，对下游市场发展潮流十分脆弱，大大紧贴新蓝海；第三，两翼发展，吃尽整条产业链利润；第四，与全球领先装备制造商密切合作，持续引入、消化自学，掌控核心装备技术诀窍。第五，充分发挥东北区位优势，搭起多元化、平稳、优质客户群。内外习，向高铁整车供应商会师。

公司此次向高铁整车制造商转型，合乎其五大顺利基因的一贯逻辑，以及一带一路对外输入低成本优势生产能力的国家战略。一是国内地铁项目建设如火如荼，公司未来将会利用技术、成本及区位优势提供市场份额；二是海外市场需求极大，国外轨交装备市场急剧下降；三是利源利用三井物产的技术和销售网络，借船上岸，并回避与中国中车的必要竞争，共享极大海外市场；四是与国企比起，公司在对外输入生产能力时具备更加强劲的成本优势以及商业模式特色。投资建议：购入-A投资评级，6个月目标价17.4元。

我们预计公司 2017～2019年归属于母公司净利润 7.0亿元、 10.5亿元和 15.7亿元，业绩快速增长来自轨交铝型材、车体项目投产，以及深加工产品持续放量，考虑到此次高铁项目将使公司主营改以铝加工与高端生产分段，修筑更加辽阔的海外蓝海，给与公司 2018年20x动态市盈率。风险提醒：轨交、深加工项目投产工程进度不及预期，下游订单严重不足银邦股份主业拐点显出，军民融合渐露峥嵘国内铝基复合材料行业的龙头企业。

公司坐落于江苏省无锡市，是国内规模仅次于的钎焊用铝合金复合板带箔生产企业之一，也是国内唯一的电站机冻系统用铝钢填充带材的批量生产企业。公司致力于铝合金复合材料、铝库斯科金属复合材料以及铝合金非复合材料的研究、生产和销售的高新技术企业，主要专门从事钎焊用铝合金复合板带箔、铝钢填充带材、钎焊用铝合金板带箔等产品的研发、生产、销售。下游行业涵括汽车、电站机冻系统、工程机械、家用电器等领域。

传统主业2017年Q1增长速度由负安乐乡，业绩拐点显出。随着公司募投产能相继投产，公司生产能力规模将由上市初期的7.5万吨跃居为目前的20万吨，2015年公司业绩受限于转固保险费压力以及下游订单不及预期等因素经常出现亏损。2017年上半年公司铝合金复合材料订单经常出现明显好转，涉及加工费和价格水平皆更为平稳，新的证书的客户订单有助提高开工率，并且其毛利率更高的铝库斯科金属复合材料业绩贡献也不会渐渐激增。子公司飞来而康3D打印机技术身体素质，航空航天零部件打印机布局领先。

飞而康的技术团队在海外有3D 打印机的顺利科研实践中经历，特别是在是在钛合金粉末制取以及航空航天材料方面有更为成熟期的产业化经验。公司的技术空缺了国内产业链空白，未来将未来将会充份获益航空航天核心零部件市场需求放量。大力布局军工业务，军民融合渐露峥嵘。自2014年9月以来，公司相继与中国兵器科学与工程研究院、702所等军工机构签订战略协议，通过与军工科研院所合作，大力带入军工体系，轻金属填充装甲材料领域民参军进展极大。

兵科院是兵器行业唯一专门从事国防金属材料（52 所）、非金属材料（53 所）及其工艺技术研究的专业研究院，双方合作不仅仅限于某型叠层装甲铝合金板材的供货，而是下降到资源有序，联合研发、建设多金属轻量化填充装甲材料产业化体系的战略高度。我们预计军工业务未来将呈现出三大主线：一是插手多金属轻量化填充装甲材料产业化体系；二是插手3D打印机零部件军品；三是其他军民融合。投资建议：购入-B评级，6个月目标价10.4元。

预计公司2017年～2019年的EPS分别为0.18元，0.26元和0.38元，业绩拐点早已显出。考虑到3D打印机辽阔的市场前景以及公司军民融合的进程加快，给与购入-B的投资评级，6个月目标价为10.4元，相等于2018年40x的动态市盈率。

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